Archiwa emitentów

W funduszach ETF opartych na Ethereum rozpoczęła się ukryta „wojna o zyski”, zmuszająca emitentów do wypłacania inwestorom wynagrodzenia za posiadanie aktywów

11 stycznia, 2026 by admin

. Grayscale przekształciło zyski ze stakingu Ethereum w coś, co inwestorzy ETF natychmiast rozpoznają: wypłatę gotówki.

6 stycznia fundusz Grayscale Ethereum Staking ETF (ETHE) wypłacił około 0,083 USD na akcję, co dało łączną kwotę 9,39 mln USD, sfinansowaną z nagród za staking, które fundusz uzyskał z posiadanych aktywów ETH, a następnie sprzedał za gotówkę.

Wypłata obejmowała nagrody wygenerowane od 6 października do 31 grudnia 2025 r. Otrzymali ją inwestorzy zarejestrowani na dzień 5 stycznia, a ETHE był przedmiotem obrotu bez prawa do dywidendy w tym dniu rejestracji, zgodnie z tym samym mechanizmem kalendarzowym stosowanym w przypadku funduszy akcyjnych i obligacyjnych.

Łatwo jest zlekceważyć to jako niszowy szczegół w ramach niszowego produktu. Jest to jednak znaczący kamień milowy w kontekście pakietowania Ethereum dla głównych portfeli inwestycyjnych.

Staking zawsze był kluczowym elementem ekonomiki Ethereum, ale większość inwestorów doświadczała go pośrednio, poprzez wzrost cen, platformy kryptowalutowe lub wcale.

Dywidenda ETF zmienia kontekst, sprawiając, że „zysk” Ethereum pojawia się jako pozycja, która wygląda bardzo podobnie do dochodu.

Ma to znaczenie z dwóch powodów. Po pierwsze, może to zmienić sposób, w jaki alokatorzy modelują ekspozycję na ETH, nie tylko jako zmienność, ale jako aktywa o powtarzalnym strumieniu zwrotów. Po drugie, powoduje to konkurencję między emitentami: jeśli wpływy ze stakingu staną się cechą charakterystyczną, inwestorzy zaczną porównywać fundusze ETH w tych samych wymiarach, których używają w przypadku produktów dochodowych, w tym zysku netto, harmonogramu, przejrzystości i opłat.

Moment dywidendy, nawet jeśli nikt nie chce tego tak nazwać

Słowo „dywidenda” nie jest tutaj technicznie poprawne, ale oddaje instynkt inwestora, który ma wywołać ta wypłata.

Dywidenda korporacyjna pochodzi z zysków. Nagrody za staking pochodzą z mechanizmów protokołu, będących połączeniem emisji i opłat płaconych walidatorom za zabezpieczenie sieci. Intuicja ekonomiczna jest jednak znana: posiadasz aktywa, a one przynoszą zysk.

Kiedy zysk ten jest wypłacany w gotówce i pojawia się zgodnie z harmonogramem, z datą rejestracji i datą płatności, większość inwestorów traktuje go jako dochód.

Grayscale podchodzi do tego w podobny sposób. Firma twierdzi, że ETHE jest pierwszym amerykańskim ETP opartym na Ethereum, który rozdziela nagrody za staking między akcjonariuszy. Jeśli ta „pierwszość” się utrzyma, stanie się ona argumentem marketingowym. Jeśli nie, nadal będzie precedensem w tej kategorii, ponieważ istnieje teraz szablon, jak to zrobić.

Ważniejsze jest to, jak wpłynie to na narrację Ethereum na tradycyjnych rynkach. Od lat instytucjonalne podejście do ETH dzieli się na dwa obozy.

Jeden to obóz „platformy technologicznej”: warstwa rozliczeniowa, inteligentne kontrakty, tokenizowane aktywa, stablecoiny, skalowanie L2. Drugi to obóz „aktywów”: rzadkie zabezpieczenia, efekty sieciowe, polityka pieniężna, mechanizmy spalania, zyski ze stakingu.

Dystrybucja ETHE zbliża te obozy do siebie. Trudno jest mówić o Ethereum jako o infrastrukturze, nie wspominając o tym, kto otrzymuje wynagrodzenie za jej obsługę. Równie trudno jest mówić o Ethereum jako o aktywach, nie poruszając kwestii tego, w jaki sposób staking przekazuje wartość posiadaczom, walidatorom i dostawcom usług.

Istnieje również bardziej nudny powód, dla którego może to się rozprzestrzeniać.

Jedną z kwestii spornych dotyczących stakingu w produktach podobnych do funduszy powierniczych było to, czy działalność stakingowa zagraża sposobowi traktowania tego instrumentu dla celów podatkowych. W Rev. Proc. 2025-31IRS zapewnił bezpieczną przystań, umożliwiającą niektórym kwalifikującym się funduszom powierniczym staking aktywów cyfrowych bez utraty statusu funduszu powierniczego.

Nie rozwiązuje to wszystkich niuansów prawnych, ale zmniejsza główne źródło niepokoju strukturalnego i pomaga wyjaśnić, dlaczego emitenci są obecnie bardziej skłonni do wdrażania stakingu i przekazywania wpływów.

Innymi słowy, ta wypłata to coś więcej niż tylko wypłata. To znak, że system staje się mniej eksperymentalny.

Jak zysk ze stakingu staje się dystrybucją ETF

Aby zrozumieć, dlaczego ma to większe znaczenie, niż się wydaje, skupmy się na tym, co musiało się wydarzyć za kulisami.
Zysk ze stakingu Ethereum nie jest kuponem. Nie pojawia się on według ustalonego harmonogramu i według stałej stawki. Nagrody różnią się w zależności od warunków sieciowych, całkowitej kwoty stakingu, wydajności walidatora i aktywności opłat. Użytkownicy kryptowalut doświadczają tej zmienności bezpośrednio.

ETF musi przełożyć ten chaos na coś, co odpowiada oczekiwaniom rynku papierów wartościowych. Oznacza to przejrzystą informację, rzetelną księgowość, powtarzalne operacje i mechanizm zamiany nagród na gotówkę.

Ogłoszenie Grayscale jasno określa kluczowy krok: dystrybucja stanowi wpływy ze sprzedaży nagród za staking uzyskanych przez fundusz. Oznacza to, że fundusz nie tylko pozwolił nagrodom się kumulować i niewidocznie zwiększać wartość aktywów netto (NAV): zamienił je na gotówkę i wypłacił.

Ten wybór projektowy wpływa na to, jak inwestorzy postrzegają wyniki. Jeśli nagrody gromadzą się wewnątrz produktu, zwroty pojawiają się zarówno jako cena, jak i wartość aktywów netto. Jeśli nagrody są dystrybuowane, zwroty pojawiają się częściowo jako gotówka, a częściowo jako cena.

Z biegiem czasu oba podejścia mogą zapewnić podobny całkowity zwrot, ale są one postrzegane inaczej, ponieważ jedno wygląda jak wzrost, a drugie jak dochód. Inwestorzy często zachowują się inaczej w zależności od tego, w której kategorii się znajdują.

Daty pokazują również, jak celowo „natywne dla ETF” zostało to rozwiązanie. Nagrody zostały zdobyte w określonym okresie, a dystrybucja przebiegała zgodnie ze znaną sekwencją: data rejestracji, data płatności i zachowanie handlowe ex-distribution w dniu rejestracji.

Mechanika ma tutaj znaczenie, ponieważ wyznacza oczekiwania. Gdy akcjonariusze doświadczą jednej dystrybucji, zaczynają pytać, kiedy nastąpi następna i jak duża może być.

W tym miejscu pojawiają się przydatne pytania.

Jaka część ETH funduszu jest faktycznie stakowana? Produkt może posiadać ETH, jednocześnie pozwalając na staking mniejszej części, w zależności od ograniczeń operacyjnych, potrzeb płynnościowych i polityki.

Jaka jest różnica między wynagrodzeniem brutto a wypłatami dla inwestorów? Staking ma kontrahentów i usługi, a inwestorzy będą zwracać uwagę na zysk netto, gdy „dochód ze stakingu” stanie się punktem sprzedaży.

Jak radzi się sobie z ryzykiem? Walidatorzy mogą zostać ukarani za niewłaściwe zachowanie lub przestoje, a dostawcy usług mogą wprowadzać luki w zabezpieczeniach operacyjnych. Nawet jeśli inwestorzy nigdy nie będą musieli nauczyć się słowa „slashing”, będą się interesować tym, czy proces jest solidny.

Dlatego też „moment dywidendy” jest przydatnym haczykiem, ale niepełną historią. Prawdziwą ewolucją jest standaryzacja zysków z ETH w postaci produktu, który można porównać między emitentami i włączyć do ram alokacji.

Nadchodzi wyścig o zyski, a o zwycięzcach zadecydują drobne szczegóły

Grayscale zdobyło pierwsze duże nagłówki, ale już teraz jasne jest, że rynek zmierza w kierunku konkurencji w zakresie pakietów zysków.

21Shares ogłosiło dystrybucję nagród za staking dla swojego funduszu ETF 21Shares Ethereum (TETH), wraz z kwotą na akcję i harmonogramem płatności. Jeśli inny emitent tak duży jak 21Shares jest skłonny zrobić to szybko, sugeruje to, że branża wierzy, iż inwestorzy zareagują pozytywnie, a ścieżka operacyjna staje się powtarzalna.

Gdy wiele funduszy zacznie rozdzielać zyski z obstawiania, kryteria rankingowe ulegną zmianie. Opłaty i śledzenie nadal mają znaczenie, ale teraz nie da się uniknąć nowych pytań:

Rentowność netto i przejrzystość:Inwestorzy zaczną pytać nie tylko „ile zapłaciliście?”, ale także „jak to obliczyliście?”. Wiarygodny produkt zapewniający rentowność wyjaśnia różnicę między całkowitymi zyskami z obstawiania, kosztami operacyjnymi i tym, co faktycznie trafia do akcjonariuszy.
Częstotliwość dystrybucji i oczekiwania inwestorów:Czwartkowa, półroczna lub nieregularna częstotliwość przyciągnie różnych inwestorów. Przewidywalność może być zaletą, ale nagrody za staking są zmienne. Fundusze będą musiały znaleźć równowagę między płynnym przekazem a uczciwym ujawnianiem informacji.
Projekt produktu: dystrybucja gotówki a wzrost wartości aktywów netto:Dwa fundusze mogą stakować ETH i zapewniać podobne całkowite zwroty, ale wyglądać inaczej w zestawieniu. Z czasem ma to wpływ na to, kto jest ich właścicielem i jak są one przedmiotem obrotu w okolicach dat dystrybucji.
Przejrzystość strukturalna i podatkowa:Bezpieczna przystań IRS jest pomocna, ale stanowi tylko część otoczenia politycznego. W miarę jak staking staje się coraz bardziej powszechny w ramach produktów regulowanych, uwaga skupia się na tym, jak obsługiwane są kwestie związane z przechowywaniem, dostawcami usług i ujawnianiem informacji.

Jest to rodzaj rozwoju, który w pierwszym dniu wydaje się niewielki, a z perspektywy czasu wydaje się oczywisty. Rentowność stakingu Ethereum była obecna od początku. Zmiana polega na tym, że obecnie jest ona kierowana przez opakowanie ETF w sposób, który wydaje się normalny dla inwestorów instytucjonalnych.

Jeśli stanie się to standardem, zmieni to sposób, w jaki Ethereum wpisuje się w portfele. ETH przestaje być tylko kierunkowym zakładem na przyjęcie i efekty sieciowe, a staje się hybrydową ekspozycją: częściowo opartą na narracji wzrostu, częściowo na narracji rentowności, a wszystko to dostarczane za pośrednictwem znanego podwozia.

Nie eliminuje to zmienności ani nie sprawia, że nagrody za staking stają się przewidywalne. Sprawia jednak, że aktywa te stają się łatwiejsze do posiadania dla inwestorów, którzy preferują, aby ich kryptowaluty zachowywały się, przynajmniej pod względem operacyjnym, tak jak wszystkie inne pozycje w ich portfelu.

Wspomniane w tym artykule

Bitcoin

Fed otwiera wąskie drzwi płatności dla emitentów stablecoinów, Arthur Hayes ostrzega przed upadkiem banków

25 października, 2025 by admin

Gubernator Rezerwy Federalnej Christopher Waller zaproponował nowy rachunek płatniczy 21 października który przyznałby emitentom stablecoinów i firmom kryptowalutowym bezpośredni dostęp do szyn płatniczych Fed bez pełnych uprawnień do konta głównego.

Ogłoszenie na inauguracyjnej konferencji Fed Payments Innovation Conference oznaczało odwrócenie ostrożnego stanowiska banku centralnego wobec firm zajmujących się aktywami cyfrowymi.

Waller opisał tę koncepcję jako “chudy” rachunek główny zapewniający podstawową łączność Fedwire i ACH, przy jednoczesnym usunięciu płatności odsetek, kredytów w rachunku bieżącym i pożyczek awaryjnych. Nowe konto tworzy drzwi tylko do płatności, które mogą zmienić sposób, w jaki emitenci stablecoinów rozliczają przepływy dolarowe.

Rachunek miałby limity salda, nie płaciłby odsetek, nie oferowałby dziennych debetów i wykluczałby pożyczki w oknie dyskontowym.

Firmy korzystające z pełnych rachunków głównych, takie jak Custodia Bank, Kraken, Ripple i Anchorage Digital, mogłyby skorzystać z szybszych terminów zatwierdzania.

Konferencja zgromadziła około 100 innowatorów z sektora prywatnego w ramach tego, co Waller określił jako nową erę, w której “branża DeFi nie jest postrzegana z podejrzliwością lub pogardą”, ale “bierze udział w rozmowach na temat przyszłości płatności”.

Wąska bankowość i struktura stablecoinów

Rachunek płatniczy ożywia wąską bankowość, oddzielając płatności od tworzenia kredytów.

Emitenci stablecoinów działają już jako de facto wąskie banki, utrzymując rezerwy zabezpieczone i przenosząc pieniądze bez udzielania pożyczek, ale nie mają bezpośredniego dostępu do Fed i muszą współpracować z bankami komercyjnymi, aby wymienić tokeny.

Propozycja Wallera pozwoliłaby kwalifikującym się firmom utrzymywać rezerwy bezpośrednio w Fed, zabezpieczyć tokeny pieniędzmi banku centralnego i wyeliminować tarcia między bankami a partnerami, które tworzą wąskie gardła podczas stresu.

Bezpośredni dostęp do Fed spowodowałby, że zgodne amerykańskie stablecoiny znalazłyby się bliżej wąskiego pieniądza, zmniejszając ryzyko bankructwa.

Jeśli rezerwy znajdują się w Fed, a nie w depozytach banków komercyjnych, tokeny stają się roszczeniami do zobowiązań banku centralnego, eliminując ryzyko kredytowe.

Caitlin Long, CEO Custodia Bank, oprawione zmianę jako naprawienie “strasznego błędu, jaki popełnił Fed, blokując bankom obsługującym wyłącznie płatności dostęp do rachunków głównych Fed”.

Usprawnienia operacyjne i kompromisy

Przepływy wykupu byłyby bardziej wydajne, gdyby emitenci księgowali i otrzymywali płatności bezpośrednio, zamiast kierować je przez banki partnerskie.

Poprawa jest mechaniczna, z mniejszą liczbą kroków, mniejszym opóźnieniem, mniejszą zależnością od godzin pracy banku, ale istotna podczas dużych przepływów, gdy kolejki wykupu wydłużają się.

Emitenci realizujący wykupy na rachunki partnerskie i inicjujący przelewy mogliby ukończyć oba etapy za pomocą szyn Fed, kompresując rozliczenie z godzin do niemal czasu rzeczywistego i eliminując ryzyko, że bank partnerski zamrozi przelewy.

Limity salda określą użyteczność dla dużych emitentów. Tether posiada rezerwy liczone w dziesiątkach miliardów. Surowe limity mogą uwzględniać płynność operacyjną, ale nie całą bazę, wymuszając podział rezerw.

Cele Fed, które polegają na kontrolowaniu wpływu na bilans i ograniczaniu ekspozycji kredytowej, będą kształtować limity, a emitenci będą rozważać bezpośredni dostęp Fed do części rezerw w porównaniu z utrzymywaniem wszystkiego w bankach komercyjnych.

Dyrektor generalny Ripple, Brad Garlinghouse, argumentował prawie tydzień przed przemówieniem Wallera, że firmy kryptowalutowe, które spełniają bankowe standardy AML i KYC, powinny otrzymać dostęp do infrastruktury na poziomie bankowym, jak podał CoinDesk.

Ripple złożył wniosek o konto główne w 2025 roku. Bezpośredni dostęp Fed umożliwiłby Ripple rozliczanie dolarowych etapów transakcji transgranicznych bez korzystania z banków korespondentów.

Logika ta ma zastosowanie do giełd i depozytariuszy, którzy polegają na partnerach bankowych w zakresie szyn fiducjarnych, a bezpośrednia łączność z Fed usuwa zależność i punkt dławiący.

Arthur Hayes, współzałożyciel BitMEX, zaoferował sceptyczne podejście:

“Wyobraź sobie, że Tether nie musi polegać na banku TradFi, aby istnieć. Fed dąży do zniszczenia bankowości komercyjnej w USA”.

Problemem jest dezintermediacja. Jeśli duzi emitenci i podmioty przetwarzające płatności uzyskają bezpośredni dostęp do szyn Fed, nie będą już potrzebować banków komercyjnych do świadczenia podstawowych usług, co spowoduje erozję baz depozytowych przy jednoczesnej koncentracji płynności w Fed.

Ograniczenia przedstawione przez Wallera, takie jak brak odsetek, limity salda i brak debetów, mają na celu wspieranie innowacji w zakresie płatności bez uczynienia Fed głównym przyjmującym depozyty lub podejmowania ryzyka kredytowego dla podmiotów niebędących bankami.

Oto, co się zmieni

Waller polecił pracownikom Fed zebranie opinii interesariuszy, ale nie określił harmonogramu.

Ustawa GENIUS, podpisana w lipcu 2025 r., ustanowiła federalne wymogi dotyczące stablecoinów, ale nie przyznała Fed bezpośredniego dostępu.

Propozycja Wallera wypełnia tę lukę. Firmy z oczekującymi wnioskami mogą zobaczyć szybsze decyzje. Banki z podmiotami zależnymi zajmującymi się płatnościami mogą złożyć wniosek jako pierwsze, podczas gdy fintechy natywne dla kryptowalut podążą za nimi, gdy ramy się umocnią.

Rachunek płatniczy formalizuje wejście kryptowalut do infrastruktury nadzorowanej przez Fed. Jeśli główni emitenci uzyskają rachunki Fed, wpływ na płynność i jakość rozliczeń stanie się systemowy.

Rezerwy zabezpieczone przez Fed nie mogą zostać zamrożone przez bank komercyjny ani podlegać ryzyku kredytowemu instytucji pośredniczącej, co zmniejsza ryzyko rozliczenia w warunkach skrajnych.

Arbitraż regulacyjny zawęża się, ponieważ emitenci offshore lub ci, którzy nie chcą spełniać standardów ustawy GENIUS, tracą grunt na rzecz emitentów regulowanych w USA, oferujących tokeny wspierane przez Fed ze strukturalnymi korzyściami w zakresie bezpieczeństwa, konsolidując udział w rynku wśród firm spełniających wymogi.

Propozycja Wallera otwiera drzwi do Fedu tylko dla płatności w ramach limitów salda i ścisłych ograniczeń, ożywia wąską bankowość, pozycjonuje zgodne stablecoiny jako instrumenty wspierane przez bank centralny i tworzy równe szanse, jednocześnie dezintermediując niektóre komercyjne usługi bankowe.

Zmiana polityki integruje kryptowaluty z systemem płatności pod nadzorem, z bezpośrednim rozliczeniem zmniejszającym niestabilność i uznając, że infrastruktura aktywów cyfrowych przeniosła się z obrzeży do rdzenia przepływu dolarów.